五月初，权威人士曾指出，货币扩张对经济增长的边际效应递减，这实际上也是对这些年来M2增速远超GDP增速的质疑。从今年上半年的数据看，银行信贷的增速依然超过去年同期，国企的债务率依然上升，居民购房加杠杆率，新增房贷规模超过去年一倍，房地产创造的GDP增长9%，即便如此，经济增速仍然下行。

不仅金融对实体经济的支持有限，而且大量货币在金融体系内部循环，又在制造泡沫，进一步威胁到经济的健康发展。如大量银行和民间理财产品的发行，进一步促成了资产荒；非银行金融机构的提供通道业务，无非都是在规避监管，并从中获取价差收益，所创造的金融GDP，其实都是金融产品交易过程所带来的。一旦出现一批金融机构不能按时兑付，则系统性风险就爆发了。

投资选择将更趋于理性

更加严厉的金融监管，主要目的是挤泡沫，要把金融市场上过多的投机资金赶走。这样一种意图比起过去任何时候都显得明白无误。尽管这是一种非市场化的手段，容易引发争议，但在这样一个散户交易量占绝对主导的市场，可能更加奏效，因为要期望散户的“学习纠错能力“的自我提高，还需要一个漫长的过程。

如从今年上半年投资者持仓市值结构来看，50万以下的投资者占比处于绝对优势，合计比例超过95%，其中1万以下市值投资者比例约27%，1-10万市值投资者约49%，10-50万市值投资者约19%。而市值100万以上投资者合计比例不到2.5%，中小市值散户依然是股票市场主力军。

通过加大对金融市场的干预和监管力度，可以驱赶投机资金脱离市场，这从表面上看会导致股市交易的进一步清淡，流动性溢价会有所上升，但从对整个经济而言，投机资金的机会成本降低，闲置资金增加，资金面会更加宽松，从而使得市场利率水平会进一步回落，这对于利率敏感型金融资产的估值水平提升是有利的，如债券及其他固收类产品，低市盈率、市净率或高分红率的权益类产品等。

我不认为下半年还能有降准降息的机会，因为金融去杠杆也是供给侧结构性改革的一大任务。但只要市场利率水平能降下来，其效果与降准降息也是一样的，而且不增加货币供给。

从主题投资的角度看，我毕竟是做宏观研究的，不熟悉行业，姑且非常粗略地列举我对其中四大板块的判断：

1）金融市场交易规模的缩减，金融创新步伐的放缓，以及管制的加强，对金融板块似乎不那么有利。当然，从单纯从估值的角度看，金融板块中的细分主题似乎还是有吸引力，如互联网金融、科技金融等新金融板块还是有高成长性的。

2）国企改革是当务之急，若再无进展，则经济结构会更加扭曲，并拖累经济增长。因此，对于国企改革板块，还有很多机会，如并购重组、资产注入，证券化率的提升等。投资不妨投高层之所急。

3）具有高成长性的高科技板块。尽管估值方面不具有优势，但今后的高成长可以弥补这些缺陷。尤其是当今的市场经济从相对自由走向有序管制的时代，对于受体制约束较小的科技类企业，或更受青睐。

4）贵金属板块。尽管金融去杠杆，但经济仍需稳增长，只要房价不跌，M2的增速还得维持在较高水平，即货币泛滥、资产荒的格局很难打破。因此，贵金属板块必然成为应对资本荒和货币贬值的理想品种。

文/李迅雷 来源：作者公众号

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