当今货币与房地产：衰退式膨胀

核心观点：

人口老龄化和流动人口负增长，表明房地产泡沫迟早要破，只要存在市场，且作为一个相对自由的市场，价格波动就难以人为控制；本币贬值将是渐进的，因为汇市还不能真正称之为市场，政府具有强大的调控能力；股市泡沫的危害相对较小，投资者早就有风险承受力，如今杠杆率已经明显降下来了，在从严监管之下，投机性资金减少了，目前楼市去杠杆的过程中，部分资金会流向股市，存在偏弱的跷跷板现象，故中国股市的高估值现象长期存在。

中国经济下行趋势未改，如果弱化稳增长目标，则有利于结构性改革推进。在全球货币膨胀的时代，自由市场经济模式在中国恐怕更难行得通，要应对过去为稳增长、持续超发货币而堆积起来的各类资产泡沫，估计会推行“有管治的市场经济”模式。

这两年来，中国的出口负增长，但顺差却在扩大，原因主要是内需减少及价格下降导致进口额减少的幅度更大。于是，学界把这种现象为“衰退式顺差”。与此同时，这两年货币泛滥与房价暴涨也成为全社会热议的话题。我认为这轮看似迅猛的货币与房价的膨胀，却有强弩之末的感觉，是否可称之为“衰退式膨胀”？

银行贷款步入“散户时代”

刚刚了公布7月份的信贷数据，金融机构新增贷款只有4636亿元，环比少增9164亿，其中居民中长期贷款4773亿，因为居民中长期贷款中绝大部分都是房贷，这意味着新增房贷占7月份新增贷款的100%。这相当于7月份一整月股市的交易量都是散户的，机构纯粹坐冷板凳而已。过去中国的信贷主要是给企业等机构，如今却主要贷给了居民，这与西方国家的银行十分类似了。

再看M1和M2，分别增长25.4%和10.2%，M1的走高可以解释为企业持币观望，经济步入流动性陷阱，M2增速的回落至一年来的低点， 一方面是因为基数效应（去年为救市投入大量货币），另一方面则是低信贷导致的信用派生效应下降。M2的回落不等于流动性的减少，因为经济活动的规模增长也在放缓。

尽管居民房贷比去年同期增加了一倍以上，但不能因此而断言房地产还将繁荣依旧。就像去年上证综指在5000点以上的时候，场内和场外融资也是异常火爆，融资规模创下历史新高，但换来的却是股灾。

利率的下行趋势十分明显，但降息的可能性不大，这中间有人民币汇率维稳的因素。M2增速跌至10.2%，如果换了去年，早就降准了，因为去年的M2增速目标是12%。但今年政府工作报告把M2增速目标提高至13%，按理说更应该降准了，为何不降呢？因为企业的活期存款大幅上升，降准就没有必要了。

M2增速回落与房地产衰退信号出现在2010年前后

为什么要要把货币和房地产的现状称之为“衰退式膨胀”呢？这是因为衰退的信号早就发出了，但货币膨胀和房价上涨仍在延续。打一个不甚恰当的比喻，闪电与打雷之间有一个时滞，大家都害怕打雷，实际上，闪电是一个先行指标，打雷是必然的结果。比如，美国的房地产投资增速的峰值发生在2000年，但房价开始下跌则在2006年，期间间隔六年。

记得我在2010年的时候，曾判断M2增速将见顶并持续回落，最终应该接近名义GDP的增速。如今看来，M2增速确实是在持续回落，但回落幅度比我预期的要慢多了，其原因就是政府为了实现稳增长而刻意抬高M2的增速目标。

事实上，M2增速是在2009年出现了28.4%的峰值，这是为应对美国次贷危机而开展的强刺激结果，之后缓慢回落，同时，央行也不断调低M2的增速目标。同时，房地产开发投资增速在2010年也达到了33%的峰值，之后则逐步回落，直至2015年回落至1%。

也就是说，货币规模仍在不断膨胀，房地产的投资额也是逐年扩大。估计今年的M2增速在11%左右，要比去年回落两个百分点，但M2总量则会继续扩大，并可能从目前的150万亿，到2020年可达到200万亿，但2020年的M2增速则会降至8%甚至可能更低。房价也在不断上涨，但涨幅则均在不断收窄。如1-7月份房地产投资增速回落至5.3%，但过去16年来，房地产开发投资总规模总是逐月上升的。

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